摩根大通私人银行如何看待比特币

网络效应存在于任何多边体系中。

神奇的网络效应让系统内产生的价值成倍增长。在现代科技的加持下比特币十年价格波动，网络效应的发酵真空期不断缩短。

作为比特币系统中重要的价值组成部分，网络效应之前没有详细讨论过。本文来自摩根大通私人银行，从网络效应的角度分析和讨论比特币的价值以及它能否超越黄金成为更好的价值储存手段。Rhythm BlockBeats 翻译原文：

“是什么让比特币这种不成熟的资产成为战略投资组合中的有力竞争者？这就是我们应该如何理解这个投资机会的方式。”

在比特币飞速上涨（价格和社会话语权）的过程中，我们都被迫学习和了解更多关于该资产的信息，并试图理解这些谜题：什么是比特币？它是如何工作的？什么是区块链？比特币在短期和长期对投资者意味着什么？

从我们的角度来看，比特币应该被归类为加密资产（价值存储）而不是加密货币；网络的设计（交易速度太慢）使其无法作为日常交易媒介。也就是说，我们撰写本文的目的不是向读者介绍比特币背后的复杂网络和突破性技术规范。相反，从投资者的角度来看，我们的目标是：

- 关注比特币网络增长的价值。虽然比特币被广泛采用的可能性尚不确定，但比特币的最终成功，就像社交网络一样，取决于网络用户的增长。在比特币狂潮中，机构资产管理公司继续增持。这些关键投资者推动比特币走向成熟，成为代表网络繁荣的里程碑。

- 讨论对合适投资者的影响。对于比特币的发展来说，这仍然是一个早期的投机时期。在这个阶段，合适的投资者可能会将其投资组合的一小部分分配给比特币，类似于投资可能处于水下的看涨期权。随着网络的扩展，我们可能会看到比特币在投资组合中用作价值存储的潜力，类似于黄金，但以一种更容易积累和交易的变革形式。

比特币就像黄金，但它的价值存储属性仍在不断涌现

虽然比特币作为一种加密货币可能没有光明的未来，但它可以作为一种价值存储资产，与黄金具有共同的关键特征。首先，它的控制是分散的。比特币的发行和控制不受任何实体、机构或政府的影响。黄金也是如此。在经济或政治不确定性加剧的时期，这种去中心化的控制是黄金可以充当避险资产的一个重要原因——比特币最终也将发挥这一作用。其次，与黄金一样，比特币的供应量是有限的；它永远不会超过 2100 万比特币。然而，与黄金不同，比特币的波动性更大。

到目前为止，比特币的价格走势与黄金不同。波动性差异很大：比特币为 72%，黄金为 14%。虽然黄金的波动性已经几乎与股票一样波动，但比特币的波动性却独树一帜。此外，当其他金融资产波动时，黄金也会波动，但方向相反。通常在股票回调期间，黄金的价值会上涨。比特币的价格变化是不规则的，有时与其他金融资产不相关，有时与成长股同步。虽然比特币今天的表现可能不像黄金，但这并不意味着它在未来也不会。那么，是什么让这些黄金属性更加显着呢？

与社交网络一样，比特币的价值取决于其用户数量

为了让比特币真正挑战黄金在战略投资组合配置中的地位，它的“信徒基础”需要增长——这是将比特币从今天的不成熟资产转变为未来全球价值存储的关键。

在 Covid-19 之后，比特币的“信徒大军”不断扩大——比特币钱包的同比增长率从 2020 年年中的 27% 上升到 2021 年 3 月 31 日的 50%。更重要的是，机构投资者也越来越相信比特币——这是“采用”加密资产的里程碑，因为机构资本往往具有“粘性”。2020 年对近 400 名美国机构投资者的调查发现，27% 的受访者对数字资产有一定的敞口，高于 2019 年的 22%。（他们投资加密资产的三大原因是：加密资产与其他资产之间的相关性低，加密资产是创新技术，加密资产有上涨空间）。自调查（2020 年 6 月）以来比特币十年价格波动，资产管理公司的运营表明他们对加密资产的兴趣激增，

机构投资者的参与度正在增加

图片来源：Bloomberg Finance LP、摩根大通私人银行；2021 年 3 月 31 日

随着比特币网络的发展，加密资产的耐用性和价值预期也在增长。这类似于我们在 Facebook 等网络的发展中看到的情况。如果网络上只有一个人，那将毫无价值。如果有 100 个人，它会有一些价值，但有数十亿人在网络中，它会非常有价值。

梅特卡夫网络效应

网络效应的研究由罗伯特·梅特卡夫（以太网的联合创始人）在 1980 年代初发起并于 1993 年标准化。他的分析是基于网络的价值大于其网络中的实际用户数的前提，感谢“链接”的力量。随着用户数量的线性增长，网络中的连接数量及其价值呈指数增长。也就是说，如果网络中有 100 个用户，那么网络值是 100^2 = 10,000 而不是只有 100。但是这个数字可能过于乐观，因为并非所有节点都可以相互连接，所以模型有被修改。

网络的价值随着用户数量呈指数增长

图片来源：Yoo, Christopher S.，“网络效应在行动”（2020)。宾州大学法学院教师奖学金。2236.

梅特卡夫定律帮助我们理解为什么 Facebook 现在是一家价值近 1 万亿美元的公司。从 2014 年到 2020 年，如果历史月活跃用户与流通股价格相关，我们可以使用“广义梅特克拉夫定律”来估算 Facebook 的历史股价。这意味着股票的价格可以表示为活跃用户数量的函数。例如，截至2020年12月31日，月活跃用户数为28亿；这意味着 FB 的总价值约为 2.8^1.7，即市值 7250 亿美元，或每股约 255 美元（非常接近 7780 亿美元的实际市值）年底，或每股 273 美元））。该模型显示，自 2014 年以来，活跃用户数量每增加 10%，就会转化为 17 台cebook 的价值。

Facebook的股价可以根据其用户数量来估算

图片来源：Bloomberg Finance LP、摩根大通私人银行；2020 年 12 月 31 日

然而，这个指数在 Facebook 股票的整个生命周期中并不是一成不变的，随着 Facebook 不断成熟和不断创新，每个边际用户产生的价值都会发生变化。早期，投资者可能会怀疑网络是否会成熟，他们不会为用户带来的潜在价值买单——正如 2010 年初低于平均水平的梅特卡夫指数所反映的那样。然而，该指数在中期迅速上涨-2010 年，随着网络变得更有可能达到成熟，最终趋于平稳，这表明最终额外的用户并没有增加那么多的增量价值。

随着网络的成熟，新用户对 Facebook 价格的影响正在下降

图片来源：Bloomberg Finance LP、摩根大通私人银行；2020 年 12 月 31 日

在考虑比特币时，Facebook 的演变和梅特卡夫定律捕获的网络价值具有指导意义。我们没有使用 Facebook 作为隐喻，使用梅特卡夫定律会得到一个不精确的价格目标。我们也不会忽视 Facebook 网络可以更轻松地通过广告获利的事实。这个类比展示了成熟网络的力量。今天，从各个维度来看，比特币网络还很不成熟，比特币钱包总数只有7000万个，全球采用率不到1%；这意味着新用户对价格（即其指数）的增量影响仍在上升。此外，在当前比特币价格下，广义梅特卡夫定律的指数值为 n^1.54。该指数显示，比特币投资者对比特币的估值符合梅特卡夫定律，

比特币钱包的数量是其价格函数的一部分

图片来源：Blockchain.com、Bloomberg Finance LP、摩根大通私人银行；2021 年 3 月 31 日

不可否认，我们对比特币的未来还有很多未知数。例如，政府监管可能会产生什么影响？在我们知道谁以及如何监管比特币和其他加密资产之前，很难辨别它对网络发展的影响。如果制定法规来保护投资者，那么最终这些法规将有助于建立一个更理想、更持久的网络。当然，比特币并非没有竞争对手。今天有超过 4,000 种加密资产。我们预计最终只会留下一个或几个获胜者。每个幸存者都将代表一个特定的轨道并执行不同的任务。换言之，这可能是一场贸易、价值存储、链上应用平台之战。比特币的先发优势（根据 2021 年 4 月的数据，

这对投资者意味着什么？

我们认为，随着机构投资者对该网络的信心增强，比特币在广泛采用的道路上已经达到了一个关键的里程碑。由于比特币价格仍然非常波动，并且它与其他主流资产的相关性一直不一致，因此一些投资者可以进行小额分配。想象一下，如果比特币被广泛采用，你的投资可能会成倍增长，或者如果比特币没有成功，你的投资只是水下的一种选择。

比特币的不一致相关性使其在早期仅适用于少数配置

图片来源：彭博金融有限责任公司、摩根大通私人银行。指数包括：黄金指数、美元指数、标普500成长指数、IEF指数（7-10年美国国债指数）；2021 年 4 月 23 日

最终，如果比特币成熟，我们预计它看起来更像黄金。在那个阶段，比特币将适合那些将大量资金分配给黄金的投资组合策略。但我们还没有。

为了让比特币从“值得考虑的看涨期权”跨过门槛，成为战略组合资产，我们需要看到它的波动性在未来趋于稳定，当其他主流资产的价格波动时，比特币的价格不会波动. 不再令人发指，这就是使比特币从其他加密资产中脱颖而出成为最终赢家的原因。